Perseverare diabolicum— di Gianfilippo Cuneo

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Riceviamo, e volentieri pubblichiamo, da Gianfilippo Cuneo.

Non si è ancora spento l’eco delle obbligazioni bancarie subordinate vendute da Banca Etruria a investitori non qualificati (e certamente ignari sia di cosa vuol dire subordinato sia di cosa comporti essere non qualificati) che il malvezzo di vendere prodotti finanziari oscuri al “parco buoi” continua imperterrito senza che la CONSOB intervenga nella sostanza.

Il 25 Gennaio è apparsa su Corriere Economia una pubblicità a tutta pagina con l’offerta di obbligazioni Goldman Sachs a tasso misto in dollari USA con cedola lorda al 6% per i primi due anni e poi USD Libor a 3 mesi con una garanzia di tasso minimo al 1,25% e cap al 6% per il tasso massimo. Se un emittente fa pubblicità per vendere un prodotto finanziario vuol dire che si indirizza a potenziali investitori non qualificati, cioè incapaci di comprendere cosa stanno comprando; e infatti un piccolo risparmiatore direbbe “ è un affarone” perché vede soprattutto un mitico 6% come numero “civetta”. Un “magro affare”, direbbe invece un investitore qualificato capace di prezzare il rischio che a termine (10 anni) il dollaro USA si sia deprezzato rispetto all’euro. Un “buon affare” direbbe invece Goldman che nei mercati basati sul dollaro ha possibilità di impiegare i capitali a rendimenti molto più elevati del costo delle sue obbligazioni.

Si può inoltre osservare che il tasso del USD Libor a 3 mesi è oggi dello 0,62% ma è in crescita, così che l’offerta di tasso minimo all’1,25% non è poi così generosa, mentre ipotizzare che il tasso superi il cap al 6% è proprio per prendere in giro la gente seria e far sognare gli sprovveduti; certamente questi ragionamenti li può fare anche il pensionato che smanetta su internet o consulta il prospectus in inglese sul sito di Borsa Italiana, ma è evidente il tentativo di influenzare gli sprovveduti quando, in un annuncio pubblicitario diretto a loro, si mette in bella evidenza un 6% per ben due volte.

Quello che il prospetto dell’offerta non riporta è quanto costerebbe al compratore delle obbligazioni assicurarsi oggi per ottenere a termine un valore di euro pari a quello investito. Ovviamente il piccolo risparmiatore, al quale è indirizzata la pubblicità, non sa cosa voglia dire “coprirsi” o, se lo sa, non sa proprio come farlo su un periodo di 10 anni; conseguentemente “dimentica” che il rischio è una componente di costo, poco visibile direttamente (ma calcolabile indirettamente), e quindi tende a considerare il rendimento netto uguale a quello lordo-meno le tasse. Un investitore qualificato, che non avesse già debiti in dollari o obiettivi di diversificazione valutaria, saprebbe invece dare un valore al rischio, per esempio comprando una copertura del capitale o anche dei flussi annuali, copertura che, nel caso in oggetto, potrebbe costare fino al 20% del valore di emissione; il rendimento medio annuo netto è la media in dollari del 6% per due anni con quello che sarà il tasso Libor US a 3 mesi (con il floor e cap previsti dal regolamento) per 8 anni, meno il costo della copertura e le tasse. Alla fine il rendimento medio netto in euro sarebbe negativo;  investendo in un BTP a 10 anni il rendimento lordo sarebbe invece del 1,59%, ma per esser precisi bisognerebbe prezzare anche il differenziale di rischio fra il default dello stato italiano e quello di Goldman Sachs.

Il paradosso fiscale, inoltre, è che per un piccolo risparmiatore sui rendimenti corrispondenti alle cedole annuali si applicano le tasse, ma non è possibile dedurre il costo del rischio, a meno dell’inserimento della copertura in una gestione patrimoniale un po’ complessa; conseguentemente, se poi si dovesse registrare una perdita nel valore capitale a termine, tale perdita non potrà esser compensata fiscalmente; la tassazione sul rendimento reale, cioè inclusivo del costo del rischio, diventa quindi enorme, e lo stato se ne compiace.

Ma perché la CONSOB non pretende che gli strumenti finanziari offerti ai piccoli risparmiatori riportino dei semplici calcoli come questi? Per salvarsi l’anima sembra che basti mettere un asterisco o un a postilla qui o là nel prospetto informativo, oltre alla solita avvertenza, in questo caso lodevolmente scritta in grassetto, che l’investitore è esposto al rischio di cambio (una ovvietà, ma quanto vale?). O forse la CONSOB pensa che i piccoli risparmiatori, che avranno magre pensioni in euro, dovrebbero diversificare il proprio patrimonio investendo in dollari e speculando sul valore del dollaro a 10 anni da oggi? Ma la CONSOB non potrebbe pretendere almeno che per fare un’offerta ai piccoli risparmiatori ci debba essere una sottoscrizione maggioritaria da parte di investitori qualificati della stessa area valutaria, che presumibilmente sanno prezzare il rischio? Per difendere i risparmiatori, da se stessi e da chi sa fare i conti giusti, ci vuole un approccio di sostanza, non di forma!

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