Si ballerà eccome e comunque, dopo l’eurovertice

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Ammettiamo per ipotesi che l’eurosummit di stasera e domani vada al meglio. Che il six pack, i sei punti convenuti – conven uti davvero? -tra Angela Merkel e Nicolas Sarkozy a inizio settimana vengano condivisi entusiasticamente da tutti. Che il Protocollo 12 – come i tedeschi definiscono con disprezzo la proposta minimalista di van Rompuy avanzata ieri – venga scartato, in nome di una modifica vera e rapida ai Trattati per far nascere l’Unione fiscale. Non ci credo ma immaginiamo che accada davvero, e che inizi il complesso processo di ratifica a tappe forzate dei Trattati, a favore di procedure di bilancio “blindate” e con ruolo ispettivo e sanzionatorio della Corte di giustizia europea. Che l’Esm sostituisca l’Efsf già entro il 2012. Ammettiamo tutto questo per ipotesi. La domanda diventa: quanto durerà il test dei mercati sulla solidità, tempestività ed efficacia di tali nuovi determinazioni? che cosa avverrà, nel frattempo? E’ possibile immaginarlo senza la pretesa di voler fare gli auguri che interrogavano con il volo degli uccelli la volontà dei dei, superni o inferi a seconda di quale fosse il quadrante da cui i pennuti si manifestavano? Con una certa approssimazione, certo che è possibile immaginarlo. Nel senso che i politici e tantissimi con loro possono forse immaginare che come ad opera di una bacchetta magica il selling colossale di asset europpei si arresti, il beta e la volatilità dei mercati si plachi,gli spread convergano di nuovo come ai vecchi tempi, e tutti vissero felici e contenti. Naturalmente, però, l’esperienza ci dice che molto probabilmente non sarà così. Per diverse ordini di ragioni.

La prima è che il mercato ha buone ragioni per diffidare di una neoconvergenza virtuosa,  quando le politiche nazionali europee al di là dell’ufficialità recalcitrano più o meno dovunque. La seconda è che squilibri tanto rilevanti da eccesso di consumi privati o pubblici finanziati a debito impiegano anni e non settimane a riequilibrarsi. E nel frattempo i mercati continueranno a testare per ciascuno degli eurosquilibrati la volontà di imboccare davvero e perseverare sulla via dell’aggiustamento al ribasso di salari e pensioni, l’unica maniera – non potendo svalutare monetariamente – per rendersi virtuosi quando non si vuole procedere a un default totale o pilotato.

I problemi più seri continueranno dunque ad essere quelli del sistema bancario. Non solo nel sistema europeo delle banche centrali, ma nelle banche ordinarie.

Per avere un’idea dello squilibrio attualmente raggiunto nel SEBC, basta dare una rapida occhiata all’analisi effettuata da Aaron Tornell dell’Università di California e Frank Westermann dell’Università di Osnabueck (http://www.voxeu.org/index.php?q=node/7391). Negli ultimi mesi, le banche centrali di Grecia, Irlanda, Italia, Portogallo e Spagna hanno dovuto estendere sempre più i propri crediti agli intermediari finanziari nazionali. Un meccanismo che si è sommato ai massicci ricorsi degli intermediari alle linee di liquidità straordinaria apprestate dalla Bce (siamo arrivati a quasi 290 miliardi di euro enon è un errore, duecentottantasette per la precisione, nella settimana pre varo della manovra Monti, da parte di 187 banche europee). Per finanziare i propri crediti alle banche commerciali, le banche centrali degli eurodeboli non hanno potuto rivolgersi alla Bce, per evitare che la cosa si traducesse in espansione dell’offerta monetaria. Si sono tutte rifinanziate presso la Bundesbank attraverso l’eurosistema  Target. La Bundesbank, a propria volta, per non estendere la base monetaria equivalente al proprio balance sheet, equilibrava l’espansione fino a quasi quota 500 miliardi di euro di prestiti alle altre banche centrali dell’eurozona abbattendo simmetricamente la quota si securities tedesche detenute, da quasi 300 miliardi a meno di 20 miliardi. Poiché siamo arrivati a una quota di assets tedeschi detenuti da Bundesbank  prossima allo zero, perché gli eurofinanziamenti Target possano continuare bisognerebbe immaginare che la banca centrale tederca accettasse di vendere parte delle proprie riserve auree, o a propria volta si indebitasse sul mercato internazionale. Per quello che sappiamo da Berlino, è inipotizzabile. Il mercato lo sa benissimo. Per questo è ragionevole attendersi che provi presto un attacco concentrico sugli asset di un solo paese eurodebole, per vedere in poche ore se Bundesbank continua nel suo ruolo di prestatore a costo di impegnare riserve, oppure se si sfonda la renitenza della Bce a stampare denaro visto che la sua attuale limitata base di capitale non è coerente con acquisti illimitati di eurosecurities a rischio.

Per le banche commerciali, che sono la catena esposta di questa scommessa all’insolvenza e del mtrasferimento all’economia reale della recessione,  rimanere impegnate sul sentiero tracciato dall’EBA – ricapitalizzazioni rapide ad opera del mercato tutte le volte che si può –  è incredibilmente rischioso. Non è un caso che il governo tedesco abbia rapidamente deciso di rifinanziare Soffin, il braccio pubblico attraverso il quale sono stati operati i salvataggi bancari nel post Lehman. In modo che essa possa tornare a offrire fino a 400 miliardi di garanzie alle banche tedesche a rischio. La più esposta? Commerzbank, la seconda banca tedesca, piena di eurocarta nella sua EuroHypo, e che ha ancora un 25% di capitale pubblico dopo il salvataggio del 2009.

No, decisamente anche se le cose andassero al meglio, il 9 dicembre, l’euromare resterà agitato e occorreranno ottimi nocchieri. Tutte le grandi banche svizzwere e biritanniche hanno pronti contingency plans per frorteggiare l’eurobreak eventuale, questa è la verità.

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