12
Mag
2010

Il futuro è d’oro

Oggi segnaliamo un interessante commento di Greg Gibbs, di Royal Bank of Scotland, ripreso da Alphaville, che dà l’esatta misura di quello che sta accadendo sui mercati europei, e quello che ci attende nel prossimo futuro: la monetizzazione del debito pubblico dei paesi di Eurolandia, in perfetto stile-Fed o Bank of England. Perché non ci sono davvero alternative a questo esito, o meglio l’alternativa è la Grande Depressione 2.0. Spiegato agevolmente il motivo del rally dell’oro.

Scrive Gibbs:

Se il mercato non comprerà i titoli governativi, dovranno farlo le banche centrali. Non c’è altra scelta. L’alternativa è semplicemente troppo dannosa per l’economia per essere contemplata. Se le banche centrali non compreranno il debito, i governi saranno forzati ad un surplus di bilancio. Immaginate la carneficina se le maggiori economie fossero costrette a passare da un deficit in doppia cifra a un surplus, stiamo parlando di uno scenario da Grande Depressione o peggio.

Anche solo approssimarsi a quell’esito è cosa troppo brutta da prendere in considerazione, quindi quando i costi di indebitamento cominceranno a crescere, come fatto di recente nella periferia dell’Eurozona, il contagio si diffonderà al mercato azionario ed ai mercati globali. Questo ha forzato i governi dell’Eurozona ad affrontare il problema gettandovi del denaro. Il pacchetto da 1 trilione di dollari ha una certa credibilità solo perché coinvolge i paesi centrali di Eurolandia ed il Fondo Monetario Internazionale, che hanno ancora costi di indebitamento relativamente bassi. Tuttavia, il pacchetto avrebbe poca efficacia se la Bce non fosse coinvolta.

L’acquisto di titoli governativi da parte della Bce (monetizzazione) è critico. Essa rappresenta la più credibile fonte di fondi poiché crea moneta. E’ indubitabilmente vero che le azioni della Bce, questa settimana rendono più chiaro che mai ciò che è globalmente il problema del debito sovrano. Tutti i paesi, non solo l’Eurozona, quando i rendimenti cominceranno a crescere a causa dei rischi di default sovrano, forzeranno le proprie banche centrali a comprare i titoli, cioè a monetizzare.

Potete parlare quanto volete di sterilizzazione, ma quando la banca centrale è forzata lungo questo percorso, potete star certi che i tassi non verranno alzati. Le banche centrali punteranno a tassi reali negativi, e fin quando la “casa fiscale” non sarà rimessa in ordine, punteranno alla crescita del Pil nominale. Che questo derivi da maggiore inflazione o da crescita reale sarà di secondaria importanza. Malgrado l’inflazione debba ancora esplodere, il prezzo dell’oro ci sta dicendo che questa minaccia è del tutto reale nel più lungo periodo. Giustamente, quindi, la gente non si fida più della fiat money.

Perfetto, sposiamo in toto questa analisi. Quali scenari, quindi? Il nuovo patto di stabilità, di cui si è iniziato a discutere dalle parti di Bruxelles, e su cui non scommetteremmo del denaro, dovrà misurarsi con questa nuova realtà di monetizzazione. Ai paesi verrà richiesto, in modo anche formalmente ruvido, di risanare la propria finanza pubblica, ma la prospettiva di avere in azione le presse della Bce limiterà la tensione ad agire, perché di fatto il moral hazard è drammaticamente aumentato.

Quanto alle tecnicalità scelte dalla Fed, ne abbiamo parlato ieri a Nove in punto, con Oscar Giannino. Contrariamente alle nostre elucubrazioni a caldo, la Bce punta alla sterilizzazione automatica, non a vendere i Bund presenti nel proprio portafoglio. In altri termini, le banche centrali europee, per conto della Bce, comprano titoli di stato dell’Eurozona e pagano i venditori (le banche commerciali) con un assegno. Le banche commerciali depositano questo assegno sul conto accentrato che detengono presso la banca centrale, o utilizzano la facility del deposito overnight, che però rende praticamente zero. Così facendo, le riserve bancarie libere presso la Bce si gonfieranno, come nel caso dell’easing quantitativo della Fed.

La Bce potrà in seguito, se le banche commerciali finiranno col detenere troppa liquidità “libera”, pensare ad interventi di drenaggio attraverso operazioni di pronti contro termine o con depositi a termine, per evitare che la massa di liquidità pressoché infruttifera accumulata nelle riserve bancarie libere possa improvvisamente prendere la strada di un aumento del credito all’economia. Per ora non ci sono rilevanti rischi inflazionistici, ma i mercati si portano avanti. Attendiamoci mercati azionari tonici, così come tutte le asset class a rischio.

Siamo entrati nella fase dello svilimento terminale della moneta. E ricordate di tenere nei vostri portafogli d’investimento una quota di oro.

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18 Responses

  1. Riccardo C.

    Non ho ben capito perché si può essere certi che i tassi non vengano alzati.
    Perdonate la castroneria che sto per scrivere, ma un aumento dei tassi potrebbe essere non più solo lo strumento a disposizione della BCE per diminuire la moneta circolante e controllare l’inflazione, ma anche uno strumento per costringere i paesi più indebitati a mettere in atto una riduzione del proprio debito.
    Da un lato la BCE sarebbe l’arbitro che stabilisce quanto costa agli stati molto indebitati il loro indebitamento, dall’altro sarebbe il compratore di ultima istanza se gli stati rischiassero di fare default.
    Sbaglio?

  2. Quanto lei scrive sarebbe ineccepibile se fossimo in un paradigma economico normale, da libro di testo. Invece siamo in un contesto di crisi finanziaria ed elevato rischio di default. Oggi la crescita dei paesi più indebitati è prossima allo zero, mentre il tasso reale che questi paesi pagano sul debito è positivo e non trascurabile. Per una semplice relazione matematica, ogni volta che il costo reale del debito eccede la crescita reale del Pil, il debito si autoalimenta. Per questo le banche centrali perseguono una politica di tassi a zero: per scongiurare questa eventualità. Le banche centrali hanno molti altri modi, diversi dal rialzo dei tassi ufficiali, per drenare la liquidità in eccesso. Alzare i tassi ora, e per molto tempo a venire, equivarrebbe a causare numerosi default sovrani.

  3. Claudio

    Temo che per paesi fortemente indebitati e con economie “stanche” non ci siano molti margini di manovra.
    Per ridurre il rapporto deficit/pil, sarò banale, o riduci le spese o aumenti la pressione fiscale.
    La seconda ipotesi produrrebbe un ulteriore rallentamento dell’economia, la prima dipende da quanti margini ha uno stato di ridurre le spese. Quando la grande maggioranza delle spese sono oneri finanziari per debito il margine di manovra è veramente ristretto, in questo ambito l’aumento dei tassi ufficiali di sconto (e anche il declassamento del rating) sarebbe una ulteriore mazzata.
    Ora sembra proprio che dopo l’ultimo accordo paesi come il nostro dovranno, per forza di cose, ridurre il loro debito.
    Temo che tagli orizzontali del bilancio (che spesso restano solo sulla carta) non saranno più sufficienti.

  4. Antonio M

    il tasso d´interesse e´un fenomeno prasseologico, naturale, prima o poi arrivera´a rispecchiare la reale proporzione tra i beni presenti ed i beni futuri ovvero tra il risparmio reale e la struttura di produzione reale.
    Cio´che non viene mai considerato e´che dietro a tutta questa catena di intervento da parte delle banche centrali, banche commerciali ecc ecc c´e´del denaro vero, anche se “fiat money”, sino a quando circola e viene considerato denaro esso continua a penetrare la struttura di produzione reale, continua a scambiare e “consumare” beni reali. L´essenza del problema e´che questa scorta di beni reali viene consumata ogni giorno di piu´, presto arriveremo ad averla consumata tutta…allora non esistera´nessuna politica monetaria che tenga, siamo sempre di questo mondo e non riusciremo mai a sfuggire alla natura

  5. marcinkus

    Preciso, Sr. Antonio. Questa come tante altre crisi non sfuggirà all’aspetto “naturale” che spinge l’uomo a perseguire quelle poche attività ineludibili, come respirare e mangiare (e dunque procurarsi denaro). Se improvvisamente venisse inventato un siero che rende non necessario alimentarsi per sopravvivere, allora si tutti i paradigmi con cui siamo vissuti cadrebbero (e di conseguenza anche tutta le nostre strutture economiche).
    Tornando al problema europeo: personalmente ci vedo anche la fine ineluttabile, con grande ritardo sulla storia (ma si sa, gli europei non sono mai molto veloci), delle utopie socialiste, anche se utilizzate come specchietto elettorale attira-gonzi. Back to basics, come si suol dire.
    Aspettiamoci dunque grossi movimenti tellurici sul fronte sociale, perchè ritrascinare nell’arena economica intere generazioni disabituate al lavoro produttivo sarà cosa ardua e non priva di attriti lacinanti, sempreché ci si riesca.

  6. Mah a me pare che la chiave monetarista di pompaggio di denaro (in stile M. Friedman-Schwartz, La Grande depressione) riprodotta dalla BCE a partire dall’esempio della Fed di Bernanke produrrà una nuova depressione, anzichè evitarla, proprio come sostiene la scuola austriaca.
    La BCE si comporta con gli Stati come se fossero delle banche o delle assicurazioni entro una logica di too big to fail.
    Tral’altro sia la BCE che i governi nazionali sino a poco tempo fa hanno continuato a finanziare o salvare per ragioni monetariste l’economia nazionale.
    Ora sono passati a salvare loro stessi su scala superiore, insomma dal software locale al hardware del sistema….
    La soluzione per uscirne non c’è l’hanno a tutti i livelli.
    Il contagio non è solo orizzontale ma anche verticale.
    Questo la dice lunga sull’autonomia decisionale di Trichet & Co….
    Il fatto che la BCE acquisti debiti nazionali per salvare la moneta appare proprio la causa del futuro aggravamento del dissesto e quindi una delle ragioni inevitabli e logiche dell’aumento consequenziale del prezzo dell’oro.
    D’altronde che credibilità economica possono avere degli istituti quali gli Stati in perenne deficit di bilancio?.
    L’intervento di creazione di nuovo debito su debito non potrà che da eccezionale divenire procedura keynesiana ordinaria per il futuro europeo, almeno sino al crash definitivo.
    Saluti da LucaF.

  7. @Antonio M
    La mia opinione da “baluba della finanza” è che prima che venga consumata tutta la scorta di beni reali si avrà iperinflazione dovuta alla stretta relazione tra scarsità di un bene e prezzo dello stesso (tipo petrolio lo scorso anno). E’ indubbio inoltre che il denaro “fiat money” o denaro fiduciario sia considerato vero quando immesso nel mercato ma bisogna considerare che continuando immettere denaro creato dal nulla questo inesorabilmente perde valore. Non a caso gli economisti austriaci intendono per inflazione l’aumento della quantità di denaro immessa nel sistema e non l’aumento dei prezzi al consumo CPI di cui è un effetto. Banalizzando quando ero piccolo la figurina di Pizzaballa (mitico portiere) era introvabile. Chiunque l’avesse avuta poteva scambiarla supponiamo con altre 100 figurine. Se di colpo la Panini avesse stampato tantissimi Pizzaballa e ne avesse messa 1 in ciascuna bustina dopo poco tempo nessuno avrebbe più offerto 100 figurine come contropartita, ma sarebbe stata scambiata alla pari. Allo stesso modo stampando “fiat money” il denaro perde valore e di conseguenza prezzi aumentano. Le varie manipolazioni del nel paniere su cui si misura il CPI unite all’immenso aumento della produttività che ha portato l’industrializzazione della Cina ha fatto si che finora l’aumento dei prezzi si sia limitato ad azioni, immobili, petrolio, alcune materie prime di base, fertilizzanti, oro. Ovviamente la colpa è stata attribuita di volta in volta agli speculatori, ai commercianti e all’untore di turno. La vera colpa però dell’impoverimento collettivo è della macchinetta stampasoldi o meglio di chi la comanda sia di destra che di sinistra che riguardo a questo pari sono (Questi argomenti sono trattati ampiamente nel libro Inflazione Malattia Primaria di A. De Marchi).
    Pietro64 (Balubaguru)

  8. Antonio M

    Concordo pienamente con Piero64, si arrivera´ad una iperinflazione oppure ci si fermera´giusto un momento prima, quando ci sara´lo scontro finale tra le Banche Centrali ed i Governi, sino ad allora complici, quando i banchieri centrali ( sempre pubic servant sino ad allora ) si renderanno conto di rischiare di perdere finanche le loro pensioni con il crollo definitivo della loro “fiat money”

  9. Silvano_IHC

    @Seminerio: questa sterilizzazione intrauterina (mi passi la metafora) all’interno del bilancio della BCE degli incrementi di m0 non fà che aumentarne la size a dismisura in termini nominali. Nei fatti, l’oro, è la posta dell’attivo della banca centrale su cui possiamo esprimere giudizi quali-quantitativi con il minor grado di incertezza. Questa affermazione ovviamente vale anche per la Fed.
    Fermo restando che se una banca centrale arriva ad avere un patrimonio netto negativo è fritta (dato che possiamo escludere una qualche capacità di ricapitalizzazione da parte di governi deficitari), le attuali scelte di monetizzazione del debito non possono non premiare quelle asset class del bilancio più certe e meno manipolabili.

  10. Claudia

    Tra i tanati discorsi che sono stati fatti sulla crisi del debito dell’area euro, credo che questo articolo e molti dei commenti a seguire colgano esattamente l’essenza del problema.
    Con lungimirante eccezionalità, molti economisti della scuola austriaca avevano previsto un esito di questo tipo con qualche secolo di anticipo.
    La citazione Misesiana, che i lettori di

  11. Claudia

    … questo blog conosceranno sicuramente, aveva indicato la strada: “Non c’è modo di evitare il collasso finale di un boom indotto da un’espansione creditizia. La scelta è solo se la crisi debba avvenire prima come risultato dell’abbandono volontario di un’ulteriore espansione del debito o più tardi con la totale catastrofe del sistema monetario coinvolto”.

  12. Claudia

    Se non sbaglio il primo libro della scuola austriaca è considerato “Principles of Economics” di Menger del 1871.
    Precisazioni a parte …
    non credo sia tanto improbabile la possibilità che l’oro si stia imponendo nuovamente come naturale forma di moneta.
    E non c’è bisogno di andare a scomodare per forza Mises & co.
    Anche economisti che hanno inondato di liquidità il mondo, come lo stesso Greenspan, stimavano alta questa probabilità, solo che probabilmente non sapevano che pesci prendere.
    Quest’ultimo infatti, durante il suo mandato, poco prima del crollo della new economy, aveva dichiarato: “… gold still represents the ultimate form of payment in the world … In extremis fiat money is accepted by nobody and gold is always accepted and is the ultimate means of payment… “(16/06/1999).

  13. Solo una piccola precisazione: sono i banchieri centrali a inondare di liquidità il mondo. Gli economisti restano profeti disarmati, almeno fin quando non vanno a guidare banche centrali…

  14. Pietro M.

    Yes, il primo libro sono i “principi di economia” di Menger del 1871. la prima formulazione della teoria del ciclo austriaca è nella “teoria della moneta e dei mezzi di circolazione” di Mises del 1912. La frase da lei citata è del 1949: “Human action”, Mises.

    E’ bello vedere che dopo 98 anni i banchieri centrali non hanno imparato nulla.

    Proprio stamattina sono incappato in un’altra citazione di Mises, stesso libro stesso capitolo: “The individual is always ready
    to ascribe his good luck to his own efficiency and to take it as a well-deserved reward for his talent, application, and probity. But reverses of fortune he always charges to other people, and most of all to the absurdity of social and political institutions.”

    Bernanke è la giusta punizione per i nostri bias cognitivi. 😀

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